El espejismo de la dolarización

La columna de Gabriel Oddone

7 minutos

Nº 2228 - 8 al 14 de Junio de 2023

Durante estos días en la campaña electoral en Argentina no falta casi nada. Medios parciales, periodistas militantes, candidatos indignados, ciudadanos perplejos. La frustración que se trasmite sugiere que los liderazgos, las ideas y las capacidades de articulación que el sistema político ofrece son inadecuadas a los ojos de una población que demanda otro tipo de respuestas luego de una década de estanflación.

En una situación como esta no podían faltar a la cita propuestas tan simples como extravagantes. Un ejemplo es la iniciativa de renunciar a la moneda propia, vale decir, “dolarizar” la economía. Ese tipo de ideas fundadas en golpes de talento comunicacionales antes que en análisis rigurosos debería llevar a los votantes a preguntarse: “¿Cómo no se nos ocurrió antes?”.

La evidencia comparada muestra que no hay muchos países que se hayan atrevido a recorrer el camino de la dolarización. Las experiencias que suelen mencionarse son Ecuador, El Salvador, Panamá y Zimbabue. Esto debería ser suficiente para no ilusionarse demasiado con “la solución”.

Como si fuera poco, tampoco en la profesión económica la dolarización reúne muchos fans, incluso para situaciones delicadas como las de Argentina hoy. Al respecto hay al menos tres argumentos más o menos conocidos. Primero, supone perder el señoraje1 a manos de una autoridad monetaria extranjera. Una transferencia de dudosa razonabilidad, por cierto. Segundo, implica renunciar a cobrar impuesto inflacionario y a poder licuar deudas nominales. Poder hacerlo permite, por un lado, financiar al fisco y, por el otro, actuar de forma contracíclica. Claro está, ello siempre y cuando se haga dentro de ciertos límites, no como viene ocurriendo en Argentina actualmente. Tercero, porque la política monetaria pierde la capacidad de incidir sobre el ciclo económico. Ello, como se observó en muchos países del sur de Europa (Grecia en particular) durante la crisis de las subprime, afecta de manera severa la capacidad estabilizadora de la política económica ante un shock exógeno. Esto último es importante para un país exportador de productos no diferenciados como Argentina.

La semana pasada tres colegas argentinos del MIT 2, Ivan Werning, Tomás Caravello y Pedro Martínez-Buera, compartieron un interesante documento de trabajo3 que presenta un cuarto argumento contrario a la dolarización. A pesar de que lo que sostiene el texto no es algo desconocido, la forma en la que lo explica es novedosa, al tiempo que sus conclusiones son sugerentes y oportunas. El artículo muestra que la dolarización puede alentar falsas expectativas porque, si bien promete una caída inmediata de la inflación, es probable que afecte negativamente el consumo, la producción, el empleo, el tipo de cambio real y la balanza comercial. Algunos de esos efectos podrían manifestarse con rapidez, un aspecto que no puede ser ignorado en Argentina, que enfrenta un escenario social y político tenso.

En concreto, la pregunta que el trabajo se propone responder es: “¿Qué pasa si un país opta por la dolarización pero tiene pocos dólares y no tiene acceso al crédito?”. La respuesta es sencilla: la “dolarización con escasez de dólares es muy probable que conduzca a una contracción de la economía repentina y profunda (sudden stop) con afectación severa del consumo y con transferencias de ingresos (no necesariamente justificadas) entre diferentes agentes”. Como sostienen los colegas, algo “no (…) demasiado agradable”, ni políticamente recomendable, agrego yo.

El argumento se desarrolla de la siguiente manera: el sudden stop promueve un aumento del ahorro en dólares, lo que produce un descenso en escalón del consumo y, a través de él, un ajuste significativo de la cuenta corriente de la balanza de pagos.

Si los precios y los salarios fueran flexibles, habría una fuerte devaluación real, una caída de los precios de los bienes no transables y de los salarios medidos en dólares. Como advierte el artículo, ello será seguido (con cierto rezago) de un lento aumento de los precios no transables y de los salarios que se irán ajustando para volver a los niveles consistentes con el equilibrio de largo plazo (estado estacionario). Esto es, a pesar de lo que suelen sostener los defensores de la dolarización, no puede asegurarse que la inflación desaparece con ella.

Ahora, en la realidad los precios y los salarios no son flexibles, en especial en una economía como la argentina, de larga tradición inflacionaria. Por eso, el ajuste inducido por la dolarización bajo rigidez de precios tiene una alta probabilidad de tener, además, consecuencias significativas y persistentes sobre la producción y el empleo.

Lo descrito no difiere de forma sustancial de lo que ocurre cuando se introduce un tipo de cambio fijo para bajar la inflación (la convertibilidad en los 90, por ejemplo) o cuando una economía ingresa en una unión monetaria (la Eurozona). Sin embargo, el artículo sugiere que la dolarización tiene algunas implicancias adicionales.

Intuitivamente, si todas las cotizaciones de precios (no solo las del sector transable) que se venían haciendo en pesos pasaran a hacerse en dólares, habría una mayor flexibilidad de precios al comienzo. A pesar ello, la recesión inicial que suele acompañar a shocks de políticas de este tipo no podrá ser evitada. El argumento es el siguiente: al principio no habría inflación (ahora en dólares) porque no hay incentivos a aumentar precios dado que todos los agentes los habrían ajustado antes de dolarizarlos. Sin embargo, como los precios de los bienes no transables y los salarios cayeron por la devaluación inducida al inicio por la dolarización, ellos terminarán aumentando hasta alcanzar el nivel consistente con el largo plazo. Todo ello provocará inflación y un aumento del tipo de cambio real. Vale decir, la inflación no desaparecería, aunque, reconocen, ello podría dar lugar, bajo ciertas circunstancias, a una recuperación vigorosa.

Ahora, si inicialmente los precios no cayeran “lo suficiente” debido a las rigideces nominales preexistentes, entonces la recesión inicial será más profunda, lo que no significa que el aumento de precios y de salarios posterior no pueda tener lugar. Por eso, una inflación moderada podría también reaparecer en este escenario.

Los colegas concluyen que dolarizar es inconveniente cuando se toman en cuenta todos los efectos macroeconómicos posibles. Mi opinión es que, si eso se lleva adelante en un contexto de tasas de interés internacionales relativamente elevadas (al menos respecto al pasado reciente) y en una economía con rigideces de precios y escasez de dólares, la probabilidad de que el experimento de dolarizar salga bien es muy baja.

Es que, precisamente, renunciar a tener política monetaria (lo que implica la dolarización en los hechos) supone amputarse una herramienta crucial para ayudar a que el ajuste macroeconómico que necesita Argentina pueda ser “lubricado” de modo de minimizar consecuencias políticas y sociales difíciles de gestionar.

Por supuesto, lo dicho no debe ser interpretado como una defensa del statu quo y seguir monetizando el déficit fiscal de la forma que se viene haciendo, generando represión financiera y usando tipos de cambio múltiples para no enfrentar la gravedad de los problemas que están sobre la mesa. Hacerlo hace más probable una hiperinflación. Tampoco quiere decir que las alternativas disponibles para enfrentar los desafíos actuales no estén exentas de grandes dificultades. Lo que pretendo sostener es que una solución aparentemente atractiva como la dolarización es un atajo inconveniente derivado de un espejismo intelectual.

Ojalá que Argentina no se embarque en un viaje de este tipo. Si lo hiciera, seguirá adentrándose en el laberinto en el que está atrapada hace más de una década y del cual será cada vez más difícil salir.

*El autor es economista, doctor en Historia Económica y socio de la consultora CPA/Ferrere

1) Refiere a la fuente de ingresos para el emisor por emitir dinero.

2) Instituto Tecnológico de Massachusetts, por su sigla en inglés.

3) https://economics.mit.edu/sites/default/files/inline-files/dollarization.pdf