La política monetaria en una encrucijada

En el contexto de “trampa de liquidez” en el que todos los países desarrollados están operando, la efectividad de estas medidas monetarias “heterodoxas” o “no convencionales” depende básicamente de que, por un lado, con ellas se genere un “efecto riqueza” positivo (por el aumento de los precios de los activos reales y sobre todo financieros que podrían generar) que lleve a los consumidores y a los empresarios a gastar eventualmente más, y por otro lado de que con las mismas se logre una depreciación de las monedas locales que mejore la competitividad de los respectivos sectores exportadores, en un esquema de “devaluaciones competitivas” o “guerra de monedas”, como hace un tiempo las calificó el ministro de Economía brasileño, Guido Mantega.

En la región, Brasil ha sido el país que ha actuado de manera más fuerte para tratar de minimizar la pérdida de nivel de actividad y de empleo que potencialmente genera el deseo de los países desarrollados de devaluar sus monedas para, por esa vía, ganar competitividad, tomando una serie de medidas fiscales y monetarias con el objetivo de aumentar la cotización del dólar y mejorar a su vez, vía reducción de costos, la competitividad de las empresas locales. Nuevamente, a fines de la semana pasada y en la que corre, cuando el dólar amenazaba con bajar del nivel de dos reales, las autoridades intervinieron nuevamente en el mercado de cambios a través del uso de “swaps” para frenar la tendencia a la apreciación de la moneda brasileña e intentar mantener la cotización en la “zona de confort”, que parece estar en una banda entre 2 y 2,10 reales por dólar.

La actitud proactiva de Brasil, y las tendencias que se generan a nivel de las nuevas medidas monetarias implementadas en el mundo desarrollado, ponen a Uruguay en una situación crecientemente complicada, dada la actual combinación de políticas económicas en aplicación, en un contexto en que el nivel de actividad se desacelera y al mismo tiempo la inflación se mantiene por encima de las metas oficiales (en buena medida por la inconsistencia entre la política fiscal y salarial con el objetivo de inflación establecido por las propias autoridades).

Lo más lógico sería cambiar la política económica y seguir lo que ha estado haciendo Brasil; ajustar la ejecución del gasto público para generar un mucho mayor nivel de superávit primario que permita una mayor intervención en el mercado de cambios y reducir las presiones de demanda domésticas, y aplicar una política monetaria más expansiva; a la vez, habría que desindexar totalmente la política salarial, pero ni una cosa ni la otra aparece como posible a la luz de la actitud del gobierno.

Ello deja a la política monetaria en una encrucijada delicada. Si el Banco Central del Uruguay (BCU) decide concentrarse en la inflación, el QE de la Fed seguramente acentuará la tendencia a la apreciación del peso, deteriorando todavía más la capacidad de competencia de la economía. Si el BCU decide seguir a Brasil para evitar seguir perdiendo competitividad, un dólar más alto repercutirá negativamente en la dinámica de los precios internos, en ausencia de medidas compensatorias desde el punto de vista fiscal y salarial. El actual dilema es lo suficientemente delicado como para que el gobierno por fin decida cambiar la actual combinación de políticas económicas, que cada vez hace menos sentido, tanto por motivos internos como por el cambio en el contexto externo.