El ministro también dedicó unas horas a escribir una columna de corte político en la que defendió la gestión gubernamental frenteamplista y fustigó las políticas que aplicaron las administraciones de los partidos históricos (ver página 23).
Uruguay había obtenido por primera vez el investment grade en 1997, pero lo perdió en los primeros meses de 2002, en medio de una grave crisis económica y bancaria,
Quienes prestan dinero toman en cuenta las calificaciones de riesgo porque estas buscan reflejar el nivel de riesgo del negocio y en función de ello fijan la tasa de interés que cobran. El costo es menor para los gobiernos con buena capacidad y voluntad de pago.
El sector público uruguayo gasta más dinero del que le ingresa por la recaudación y otras fuentes (el déficit fiscal rondó los U$S 640 millones en los doce meses cerrados a febrero, cifra equivalente a 1,3% del Producto Bruto Interno-PBI). Por eso debe pedir prestado —endeudarse— y pagar una tasa de interés por el dinero que recibe, ya sea de organismos financieros multilaterales o el que obtiene mediante la emisión de bonos en los mercados; para 2012 el Ministerio de Economía tiene previstas colocaciones de títulos por U$S 1.200 millones. El servicio de la deuda este año supera esa cifra: U$S 1.177 millones de pago de intereses y otros U$S 626 millones por amortizaciones.
Los jerarcas del gobierno midieron sus discursos públicos y festejos, en parte porque admiten que puede no haber efectos benéficos a corto plazo por la recuperación del investment grade. Explican que el costo de financiamiento no se verá alterado a corto plazo ya que desde hace tiempo se verifica un significativo apetito por los bonos del país —al que los inversores visualizan como confiable—, aunque operará como un cortafuegos en caso de que se desaten nuevas “turbulencias” financieras en el mundo (ver entrevista en página 23). El precio de los Bonos Globales en dólares, que ya se encontraban en niveles muy altos, registró una mínima suba en los últimos días, según el índice de Búsqueda (página 25).
Vuelta al club
S&P informó el martes 3, que subió de “BB+” a “BBB–” las calificaciones de la deuda soberana de largo plazo en pesos y divisas de Uruguay. Eso indica, según los criterios de dicha agencia, que el endeudamiento público del país ofrece parámetros de protección “adecuados” a los inversores, si bien condiciones económicas adversas o cambios coyunturales pueden conducir al debilitamiento de la capacidad del emisor para cumplir con sus compromisos financieros.
También elevó de “B” a “A-3” las notas de corto plazo, y asignó una perspectiva estable a todas las calificaciones.
A través de esas escalas S&P y otras agencias de su tipo clasifican el nivel de riesgo de incumplimiento de pago de los soberanos. Las notas más altas (en un rango de “BBB–” a “AAA”) indican que los países que las poseen son libres de riesgo especulativo y por tanto, ofrecen alta seguridad a los inversores. Ese es el rango de grado inversor.
El club de los investment grade al que ahora se suma Uruguay tiene una membresía de algo más de una decena de países de alto desarrollo económico (todos salvo Grecia, que está categorizado por S&P como en default selectivo tras la reciente reestructuración de su deuda pública), a otros emergentes menos avanzados y hasta algunas jurisdicciones difíciles de ubicar en un planisferio: Azerbaiyán, Bahrein, Barbados, Bermuda, Botswana, Brasil, Bulgaria, Chile, China, Colombia, Islas Cook, Costa Rica, Corea del Sur, Croacia, Curaçao, Chipre, República Checa, Emiratos Árabes, Emirato de Ras Al Khaimah, Estonia, Eslovaquia, Filipinas, Hong Kong, Islandia, India, Isla de Man, Israel, Kuwait, Malta, Malasia, México, Montserrat, Omán, Panamá, Perú, Polonia, Rusia, Singapur, Sudáfrica, Tailandia, Trinidad y Tobago, Túnez y Turquía. Considerando a ambos grupos, son algo más de 50 las economías con grado inversor.
DBRS, una calificadora de segunda línea con sede en Toronto, subió el miércoles 4 a “BB (alta)” la nota de Uruguay, a un nivel por debajo del investment grade. Según sus definiciones, la calificación asignada significa que la capacidad de pago del emisor es “incierta” y “vulnerable a eventos futuros”. La agencia destacó en un comunicado, que la “buena gestión macroeconómica, un entorno político estable y sólidas instituciones públicas han sustentado las bases del crecimiento económico y el desarrollo social” del país, entre otros factores.
Fundamentos.
Con el fin de cumplir un rol similar al de un auditor externo, las calificadoras son contratadas por los emisores (gobiernos o empresas) y cobran un monto fijo o una cifra algo menor más un adicional por cada título que se lanza al mercado. En el caso de Uruguay, los primeros contratos —que son por períodos anuales o bianuales, relativamente estandarizados y de carácter reservado— datan de comienzos de la década de los noventa.
Usualmente las agencias revisan las notas de la deuda de los gobiernos una vez al año, aunque monitorean permanentemente los indicadores económicos y los eventos políticos que pueden afectar la capacidad de pago.
La nota asignada a Uruguay fue subiendo en los últimos años, a medida que tras la última crisis se consolidaba una recuperación económica (con el período más prolongado de expansión, estabilización del déficit fiscal, reducción del peso de la deuda pública y mejora de su perfil en términos de monedas y plazos, algunas reformas institucionales e inflación relativamente controlada en niveles algo altos). Desde hace varios meses, las autoridades del gobierno argumentaban que el país merecía una calificación mayor a la que tenía y polemizaron con las agencias evaluadoras.
Los analistas de S&P y de otras calificadoras que llegaron a mediados de marzo pasado a Montevideo para participar en la Asamblea anual del Banco Interamericano de Desarrollo volvieron a escuchar ese tipo de planteos cuando fueron recibidos por los jerarcas y técnicos del MEF en la sala de reuniones contigua al despacho del subsecretario. Pero para las autoridades, de allí no surgieron indicios contundentes de que la nota del país pudiera ser movida rápidamente, y menos en el caso de S&P, ya que el “BB+” estaba acompañado por una perspectiva “estable” (y no “positiva”, por lo que el investment grade se encontraba a dos escalones).
En su comunicado, esa agencia fundamentó que la suba de la calificación obedeció a las “expectativas de sólido crecimiento económico de Uruguay y en los cada vez mejores indicadores fiscales y externos, a medida que la inversión extranjera directa se fortalece y la diversificación económica mejora”.
Además, las “prudentes políticas económicas de años recientes, respaldadas por un amplio consenso político, han permitido a Uruguay crecer rápidamente y reducir sus principales vulnerabilidades crediticias. El crecimiento del Producto Bruto Interno (PBI) real per cápita fue de 6% en promedio entre 2006 y 2011, remarcó la agencia.
“En contraste con gran parte de Sudamérica, Uruguay logró crecer rápidamente sin contar necesariamente con mejoras significativas en sus términos de intercambio en la última década”, agregó aludiendo a la relación entre los precios de los bienes y servicios que exporta el país y aquellos que importa desde el exterior.
S&P también destacó la reducción de la deuda externa neta de Uruguay derivada de una “fuerte acumulación de reservas internacionales. Los activos líquidos excedieron la deuda externa en 2011 en 8% de los ingresos de la cuenta corriente”. Y consideró probable que la posición de deuda externa del país “mejore en los próximos años, ya que se espera que fuertes entradas de inversión extranjera directa superen el déficit proyectado en cuenta corriente”.
“El desempeño exterior más fuerte proporciona flexibilidad política para resistir el impacto de un potencial shock externo, potencialmente generados por eventos negativos transmitidos a través de los aún significativos vínculos económicos de Uruguay con Argentina”, analizó. De todos modos, señaló que la “mayor diversificación económica y políticas macroeconómicas prudentes han reducido la importancia relativa de los vínculos financieros y comerciales de Uruguay con su vecino”.
Para S&P, la combinación de cuentas externas “más sólidas, reducciones graduales en los niveles de dolarización (actualmente 50% del total de los créditos y 72% del total de depósitos) y los frutos de una estrategia de administración de deuda soberana que ha reducido de manera importante el riesgo de refinanciamiento en los próximos cinco años, proporcionan una mayor flexibilidad al manejo de política económica para que el gobierno responda apropiadamente en caso de mayores riesgos externos”. En esa línea estima que la disponibilidad de dinero por parte del gobierno “se mantenga fuerte en los próximos cinco años”, considerando los “bajos pagos” de capital en moneda extranjera, los “altos depósitos del gobierno (estimados en aproximadamente U$S 2.500 millones) y los acuerdos existentes para obtener acceso a líneas de crédito contingentes —ya se firmaron líneas por U$S 1.130 millones con acreedores multilaterales”.
Los pagos de amortización anual total se estiman en cerca de 1,2% del PBI entre 2012 y 2015 —un promedio equivalente a unos U$S 670 millones— de los cuales, “solo” 21% corresponde a bonos denominados en divisas y el resto son títulos en pesos ajustables por la inflación, en moneda local y pagos a organismos financieros multilaterales, detalla en el comunicado. “De ser necesario, Uruguay podría permanecer fuera del mercado de deuda en dólares por varios años si las condiciones (...) se deterioraran”, subraya la agencia.
Según los datos a febrero, el prefinanciamiento con que cuenta el gobierno es de U$S 2.700 millones, lo que permite cubrir los pagos previstos para algo más de dos años por delante, dijeron a Búsqueda fuentes oficiales.
La calificadora también marca algunos desafíos. “A pesar de las mejoras recientes, la flexibilidad de la política económica en Uruguay continuará restringida por la aún elevada dolarización (los depósitos en dólares representan 72% del total) y la limitada flexibilidad fiscal. La inflación ha mostrado una tendencia hacia niveles más altos que aquella correspondiente a sus socios comerciales, con un 7,2% proyectado para 2012, lo que mantiene por encima del objetivo de 4% a 6% establecido” por el gobierno, señala.
Cuestiona que la política fiscal “se ha mantenido principalmente procíclica, ya que no hay consenso que respalde resultados fiscales más fuertes y, por lo tanto, mejore la posición fiscal a un ritmo más rápido”.
Alfajores.
S&P también fundamentó en su reporte por qué asignó una tendencia “estable” a las notas soberanas.
Explica que ese juicio “pondera el compromiso esperado con políticas económicas cautelosas con la aún limitada flexibilidad de la política fiscal y monetaria en medio de una creciente incertidumbre en los mercados internacionales y regionales”. La agencia espera que el gobierno “mantenga su compromiso con la prudencia fiscal, incluso bajo condiciones externas más severas”.
S&P remarca al final de su comunicado, que en el futuro la calificación de riesgo de Uruguay puede ser modificada tanto al alza como a la baja: “La mejora continua en los indicadores fiscales, con una deuda a la baja, así como niveles mejores de dolarización de la deuda, en combinación con una mayor diversificación de las fuentes de crecimiento económico, podría, con el paso del tiempo, llevar a una calificación más alta. Por otro lado, un compromiso más débil con la estabilidad macroeconómica y que las autoridades no respondan apropiadamente a los riesgos externos podría debilitar la liquidez externa y elevar la carga de deuda del país, lo que derivaría en una calificación más baja”.
La primera oportunidad que tendrá Lorenzo de exhibir la distinción del invest-ment grade —y de continuar tratando de convencer a Fitch y a Moody’s de que también lo hagan— será cuando participe la próxima semana en Washington de la habitual reunión de la primavera boreal del Fondo Monetario Internacional. Satisfecha con el resultado de un trabajo colectivo de años que permiten eso, Arbeleche regresó del campo con alfajores comprados en Minas para compartir con su equipo.
