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“Yo le voy a leer una lista de funciones y le pido que usted me diga si cree que son o no tareas del Banco Central (BCU). ¿Cree que es emitir billetes y monedas?”. Casi nueve de cada 10 encuestados dieron una respuesta positiva a esa pregunta, mientras que proporciones algo menores le atribuyeron al organismo tener la función de administrar las reservas internacionales y controlar al sistema financiero. En porcentajes más bajos —entre 31% y 59%—, otros mostraron desconocer el verdadero rol bancocentralista, al dar como un hecho que es “decidir cómo se gasta el dinero del país”, conceder préstamos a empresas y familias, o recibir depósitos del público, como si fuera un banco comercial.
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Esa cierta confusión del uruguayo común —representado en la encuesta hecha en 2020 por la consultora Equipos para el BCU— tiene cierto correlato con la interdependencia entre la política monetaria y fiscal que le han dado las autoridades históricamente. Según un nuevo documento de trabajo del BCU, en los últimos años se observó en Uruguay un mayor desacople entre los déficits fiscales y la inflación.
Elizabeth Bucacos, economista en el BCU y autora del estudio, subraya la relevancia del asunto en el contexto del coronavirus: “La pandemia global de la Covid-19 ha demandado mayores niveles de políticas de intervención tensando las cuentas del gobierno y amplificando sus impactos en la macroeconomía a través de un espacio fiscal ya inexistente. Las opciones de los responsables de política económica en esta situación pueden influenciar la economía por décadas”. Su investigación evalúa el grado de “dominancia fiscal” en Uruguay en el período 1999-2019, buscando con ello “mejorar la comprensión de la política económica no solamente por razones teóricas sino por necesidades de aplicación operativa relacionadas con las buenas prácticas y la rendición de cuentas”.
Usó dos estrategias: una, cuantificar la fracción de los gastos fiscales que es financiada con pasivos monetarios y, otra, analizar los efectos del déficit en las cuentas públicas en el nivel de precios y la inflación (porque el financiamiento inflacionario puede impedir que el banco central alcance su meta inflacionaria). “Ambas situaciones pueden subordinar la política monetaria a la política fiscal señalando dominancia fiscal”, explica. Agrega que “resultados preliminares sugieren que la inflación no es exclusivamente un fenómeno monetario e indican algún financiamiento inflacionario con un grado bajo de dominancia fiscal”.
Dominio fiscal “real”
El diseño de políticas macroeconómicas “no es una tarea sencilla”, y la monetaria y la fiscal deben coordinarse para mantener la estabilidad y evitar pérdidas de bienestar, plantea Bucacos.
Empleando un conjunto de datos trimestrales de 1999 a 2019, exploró la vinculación entre los déficits gubernamentales presentes y futuros y la deuda pública real (más intereses), con el “señoreaje” actual y futuro.
Según la economista, la medida de la dominancia fiscal real en Uruguay en los 21 años analizados “no está directamente relacionada con la estructura formal que regula las relaciones monetarias y fiscales”, sino más bien con la “preferencia revelada del gobierno en cuanto al respaldo de su deuda por parte de la autoridad fiscal o monetaria. No refleja un compromiso anunciado públicamente ni un compromiso formalmente escrito en el Presupuesto del país, la Constitución o la ley orgánica del banco central. Sin embargo, el arreglo institucional donde se aplican las políticas fiscal y monetaria está altamente correlacionado con el grado de dominancia fiscal real”.
Otra aproximación al tema es analizar los efectos de los déficits en las finanzas públicas sobre el nivel de precios en la economía y la inflación. Cuando los desequilibrios fiscales persistentes se cubren con el dinero del banco central, puede producirse una inflación más alta, impulsada por la expansión monetaria, amenazando el cumplimiento de la meta de inflación. Como resultado, la política monetaria puede estar subordinada a la fiscal. Sus hallazgos sugieren que la inflación “no es exclusivamente un fenómeno monetario. En particular, los déficits fiscales inducen inflación, lo que sugiere un cierto grado de dominancia fiscal”.
Los déficits fiscales tuvieron un efecto positivo sobre los precios al consumidor, aunque (en promedio) explican solamente el 6% de su variación. Eso, afirma Bucacos, está en línea con los resultados de una investigación anterior —de Gabriel Oddone y Joaquín Marandino—, quienes encontraron una influencia decreciente de las finanzas inflacionarias en Uruguay desde la década de 1970, y especialmente después de 1991, debido a medidas como la apertura de la economía, la liberalización financiera, un mayor acceso al financiamiento externo, los planes de estabilización y el marco institucional más restrictivo del BCU. En particular, según la economista, dado el límite a la asistencia que el organismo le puede ofrecer al resto del sector público, teóricamente, el “señoreaje” solo podría devolver un promedio del 4,5% de la deuda pendiente del gobierno más los intereses, mientras que la disposición del gobierno para hacerlo es de alrededor del 19,2%. Esa brecha “implica que hay margen de mejora en el comportamiento de las autoridades fiscales y monetarias a través de un cambio cultural que refuerce el valor social de la coordinación de políticas en lugar del dominio de una política sobre la otra”, subraya Bucacos.
Agrega que América Latina y Uruguay comparten una “larga historia de altas tasas de inflación junto con importantes déficits fiscales que fueron financiados con la emisión de dinero. Como resultado, la política monetaria tuvo poca credibilidad. Citando al economista uruguayo Carlos Végh, añade que la buena noticia es que se verifica un desacoplamiento entre los déficits fiscales y la inflación. “Mejores instituciones rompen el dominio fiscal, ayudan a los bancos centrales a ganar credibilidad y hacen que sigan una política monetaria anticíclica”, afirma. En esa línea, señala que los “movimientos hacia una mayor transparencia” como los implementados recientemente por el BCU “parecen estar en la dirección correcta para ganar más credibilidad en su desempeño y ayudar a estabilizar los precios”.
