Soles y pesos: lecciones del camino hacia la desdolarización

Se trata de un sendero que, en gran medida, ya caminó Perú, uno de los casos que miran. Adrián Armas, gerente de Estudios Económicos del Banco Central de Reserva peruano (BCRP), afirmó a Búsqueda que la desdolarización es un proceso “gradual” que exige, para empezar, mantener una inflación baja y estable por un período largo, lo que Labat ambiciona para Uruguay en un futuro no tan lejano. Y con base en la experiencia en su país, aconsejó evitar tratar de ganar metros con medidas “abruptas” que puedan generar inestabilidad financiera, si bien algunas acciones permiten “acelerar” cambios de “hábitos” de la población y, más aun, sin ellas de otra forma no ocurrirían.

Itinerario

El camino de la desdolarización, según Armas, requiere pasos de tipo institucional para lograr la estabilidad monetaria y recuperar la confianza de la población en su moneda. Son útiles los esquemas de metas explícitas de inflación, y se precisa que los participantes del sistema financiero internalicen los riesgos asociados a la dolarización, a lo que puede ayudar, por ejemplo, un régimen de encajes “bastante más exigente” para los depósitos en divisas que para aquellos en moneda nacional. Otra lección: asumir la gradualidad del proceso.

Partida.

La dolarización parcial en Perú —al igual que en otras economías emergentes— fue la “respuesta” de la gente ante un entorno de alta y persistente inflación. La moneda nacional, por tanto, debe cumplir de la mejor manera sus funciones dinerarias para incentivar que los ciudadanos y empresas opten por usarla. Tiene, además, una ventaja sobre el dólar: es el bien ‘público’ del país para poder aspirar a una política monetaria independiente y ser prestamista de última instancia en su propia moneda”, sostuvo.

A inicios del presente siglo, en 2000, la dolarización financiera en Perú superaba el 80%, tanto en los créditos como en los depósitos del sector privado no financiero. Poco a poco esa proporción fue bajando y a diciembre de 2020 era 22% y 33% en cada caso.

Marco bancocentralista.

Como primer paso para desdolarizar su economía Perú dio un marco institucional fuerte de independencia a su banco central, de modo de eliminar lo que se conoce como dominancia fiscal. “Esto se logró con un claro mandato constitucional de preservar la estabilidad monetaria y la prohibición de dar créditos al fisco en 1993 y una Ley Orgánica del BCRP consistente con esta autonomía constitucional”, repasó.

En segundo lugar, adoptó un diseño de política monetaria consistente con un mandato de preservar la estabilidad de precios en el largo plazo. Para Armas, el sistema que “mejor sirve” a ese propósito es el esquema de “metas de inflación”, pero adaptado para considerar el impacto de la dolarización parcial sobre los mecanismos de transmisión de esa política y los riesgos en la estabilidad financiera. El BCRP incorporó formalmente ese régimen en 2002 con una meta para períodos de 12 meses de 2,5% —y desde el 2007 de 2,0%—, siempre con un rango de tolerancia de un punto porcentual en más o en menos (haciendo un rango de entre 1% y 3%). Con ello buscó anclar las expectativas inflacionarias a largo plazo y así sentar las bases para crear mercados financieros y de capitales en moneda local.

Uruguay tiene hoy niveles de inflación de 7,3% (en los 12 meses a julio), pero una tasa promedio anual de 36% en los últimos 50 años. El BCU defiende un rango objetivo de 3%-7% que ha tenido poca credibilidad, aunque las actuales autoridades expresan voluntad de que empiece a cumplirse ya desde 2021 (ver página 29).

En Perú, si bien hay “pequeñas presiones” al alza sobre los precios, las expectativas están en torno a 2% y los “peruanos saben que la inflación no se mueve”, incluso cuando ocurre un cambio de gobierno como en estos días, dijo Labat el 23 de julio en Radio El Espectador. “El problema de Uruguay es que no están ancladas las expectativas” inflacionarias; “si nosotros cumplimos con la reducción de la inflación, lo que va a sostener eso a mediano plazo es un proceso de desdolarización” de la economía, aunque no será “rápido”, agregó el titular del BCU.

Según Armas, con una inflación baja de niveles internacionales y un esquema de flotación cambiaria administrada, los peruanos observaron por primera vez episodios de apreciación de la moneda nacional respecto al dólar cuando había aumento de los términos de intercambio o entrada de capitales por varios años. Desde la perspectiva de la teoría de portafolio, la dolarización financiera se reduce cuando los rendimientos en términos reales de los activos en moneda nacional se hacen más estables que los retornos de los activos en moneda extranjera. Bajo este mismo enfoque, la reducción de la variabilidad de las tasas de interés nominales en moneda local y su mayor predictibilidad favoreció también la desdolarización en Perú. Esto se logró cambiando la meta operativa de la política monetaria basada en cantidades a una meta de tasa de interés de referencia para el mercado interbancario.

Desdolarización financiera.

Otra herramienta en la estrategia peruana fueron los “encajes”, es decir, la proporción del dinero captado del público que los bancos están obligados a mantener inmovilizados en el BCRP y no pueden prestar. El régimen general contempló un requerimiento más exigente para las obligaciones en moneda extranjera que para aquellas en soles, con tasas de 35% y 4% en cada caso.

Paralelamente, a partir de 2013 se inició el Programa de Desdolarización del Crédito que estableció un encaje adicional —suspendido temporalmente durante la pandemia de Covid— en función de la evolución de los préstamos en dólares y, a la vez, un programa de “repos” de monedas a largo plazo para facilitar el fondeo en soles a las entidades financieras. Basado en estudios académicos, el economista del BCRP aseguró que ese programa resultó exitoso y destacó en particular la menor dolarización del crédito automotor e hipotecario, así como en el financiamiento a medianas y grandes empresas y el corporativo. “Con ello, la economía peruana se ha vuelto menos vulnerable”, dijo.

Por otro lado, en Uruguay, casi como en ninguna otra parte del mundo, el ahorro bancario es en dólares (Búsqueda N° 2.126).

“En el caso del proceso de desdolarización de los depósitos en Perú, los resultados se dieron en forma gradual. Las medidas drásticas, en general, no son recomendables; la experiencia peruana de mediados de la década de 1980 muestra que la conversión forzosa de los depósitos en dólares —peor aún, en un contexto de represión financiera, con topes a las tasas de interés e hiperinflación— provocó fugas de capitales y una significativa caída en el tamaño del sistema financiero”, recordó.

“Sin embargo —agregó Armas a modo de lección para Uruguay—, las políticas públicas tienen espacio para acelerar el proceso de desdolarización. El sistema bimonetario conllevó hábitos en la dolarización de los agentes económicos que, sin alguna medida de regulación o de ‘coordinación’, no iban a cambiar”. A iniciativa del BCRP, en 2004 el Congreso peruano aprobó una ley que exige a los proveedores de bienes y servicios cuyos precios se difunden en moneda extranjera consignarlos también en moneda nacional. Esa ley del “etiquetado” incrementó la transparencia de la información sobre los precios y coadyuvó a fomentar la desdolarización en bienes como línea blanca, automóviles, viviendas, etcétera. Entonces la inflación ya tenía cinco años con niveles internacionales, y el programa de desdolarización del crédito se realizó cuando ya se había alcanzado cierto tamaño y desarrollo de los mercados en soles. “Es decir, la secuencia de la implementación es importante”.