—Más que cuestionar, primero que nada, lo que rescato es haber logrado bajar la inflación respecto a los niveles que tuvo Uruguay hasta fines de la década pasada y contradecir algo que se había hecho una rutina un tanto molesta: el Banco Central anunciaba metas que después no cumplía. A veces la suerte juega para que la meta se incumpla por arriba o por abajo; en Uruguay se incumplía sistemáticamente por arriba, lo que desdibujaba el concepto del régimen de objetivos de inflación. Además, parece que la inflación va a permanecer dentro del rango y sería bueno que esto se hiciera una costumbre.
Después está la cuestión de la armonía de la política económica en su conjunto y la combinación con algunos problemas estructurales que tiene Uruguay; son los que están detrás de estos fenómenos de atraso cambiario en los que se reincide no solamente cuando el país avanza en la contención de la inflación, sino cuando experimenta algún período de crecimiento o bienestar interno. Esta reducción de la inflación probablemente debió haber sido acompañada de una política fiscal más restrictiva —sé que el Covid, y demás, pudo haber determinado desvíos en su momento—, y esta es, quizás, la principal lección hacia adelante: este nivel de inflación baja, manteniéndolo dentro de la meta, debe tener un correlato acorde en materia fiscal. La política de ingresos juega también su papel; el gobierno negoció (en la pandemia) una baja real del salario y el proceso de recuperación llegó en el momento en que la política monetaria adquirió en términos relativos la mayor dureza.
Son manejos coyunturales que han generado un poco esta distorsión. Si la inflación desciende muy abruptamente, esto le permitiría al BCU contribuir a corregir por lo menos parte del problema con una política monetaria más laxa. Estas cuestiones tienen mucho de arte, y darse cuenta y sentir —entre comillas— que la inflación se quiebra, es algo de la vivencia personal. Me pasó que cuando vi el dato de inflación de marzo dije “se quebró”; aparentemente el BCU hizo un diagnóstico similar la semana pasada para haber bajado la tasa en medio punto.
También he dicho que, para mí, la tasa de política monetaria como tal es un MacGaffin hitchconiano, en sí no hace nada, y lo que importa es cómo en estos días responde el mercado en materia cambiaria, cómo actúa el BCU con las licitaciones de Letras de Regulación Monetaria y si empuja en la misma dirección que con la decisión del Copom.
—¿El timing del BCU para la normalización de la tasa de política monetaria fue el adecuado o es tardío? Algunos empresarios y políticos dicen que el atraso cambiario ya está destruyendo al sector productivo…
—Es una cuestión de estómago. En 2004 yo tenía la misma discusión con Lito (Isaac) Alfie cuando era ministro (de Economía). Él decía: “La política monetaria está muy dura”. Yo le decía que la inflación no la veía bajando al rango al que la queríamos llevar. Estuvimos uno o dos meses, y después vimos un dato donde la inflación se hizo paté y dije: “Lito, tenés razón, acá aflojamos”. Es eso: cuando realmente uno ve que la inflación quebró su inercia y empieza a irse a la baja. Posiblemente el BCU no lo sintió así hasta este último dato, entonces uno no le puede decir que debió haberlo hecho antes. Respeto el estómago ajeno.
La inflación anual va a tener fluctuaciones. Pero si (el BCU) no hacía una movida (con la tasa de política monetaria) en estos días posiblemente se encontrara con la inflación cayendo en picada y teniendo que reaccionar después con más bajas de tasas y dando, quizás, una señal más confusa. Esta señal ahora también le da flexibilidad para, si en abril ocurriera otro registro a la baja, seguir acompañando el proceso hasta donde sea necesario.
—Teniendo en cuenta su experiencia, ¿cuánto se incide políticamente sobre el BCU? Días antes de que resolviera recortar la tasa, el presidente Luis Lacalle Pou había comentado a empresarios preocupados por el “atraso cambiario” que habría una “señal”, según consignó El País.
—En todos los bancos centrales del mundo hay una intervención política.
—¿En Uruguay hay más?
—No sé si hay más. ¡Hablan de la Reserva Federal (estadounidense) y del Banco Central Europeo independientes y son los principales tenedores de deuda (de los gobiernos)! Si el BCU comprara deuda pública al ritmo que compra la Reserva Federal, ¿no se diría: “uuuh, esto qué es?”. El BCU forma parte del esquema de política económica; creo que debe haber roles institucionales bien definidos y lo deseable sería que los mandatos de los directorios estuvieran desfasados de los períodos de gobierno, asegurando la independencia de opinión. Después, siempre es necesario discutir y coordinar. Algunos lo llamarán interferencia política, yo lo llamo trabajo en equipo.
—¿Qué ve mal del artículo 3 de la Carta Orgánica del BCU?
—Está mal redactado y, además, conceptualmente, desde el punto de vista económico, está mal. No hay dos estabilidades de precios: no hay una que promueve el crecimiento económico y otra que no lo hace. En la discusión legislativa de 2005 empezó a cocinarse una tortilla lingüística que dio lugar a ese solecismo, que en realidad no significa nada, aunque todo el mundo sobreentiende que lo que hay ahí es un doble mandato: la prioridad de bajar la inflación y que, bueno, la política económica también tiene que apuntar a estar cerca del pleno empleo o cosas por el estilo. Entonces, si bien no significa nada, el sentido común y la experiencia en Uruguay reclaman que, cuando la inflación se precipita —y esa fue la señal de marzo— no hay que titubear y hay que responder rápido. La decisión del BCU fue una señal y habrá que ver cómo sigue su gestión en estos próximos días. Es una gestión delicada.
—¿En qué sentido?
—Con el problema estructural del manejo de la política monetaria y el alto stock de Letras de Regulación Monetario que tiene el BCU como pasivo. Manejar expectativas y tratar de dominar la liquidez —cuando tenés que estar renovando el 11% del PBI en un plazo relativamente corto— compromete el balance al BCU y, no en vano, ha tenido que recibir varias capitalizaciones. A lo largo de estos últimos 20 años se ha generado una suerte de carrera por mantener una monetización un tanto artificial, basada en pagar tasa de interés.
Estados Unidos hizo un proceso similar y la base monetaria pasó también como de 6% a 20% del Producto de 2004 hasta la actualidad, con la crisis bancaria en el medio y también con un mecanismo de remuneración, aunque con la diferencia de que lo hizo a tasa cero durante toda la década pasada y comienzo de esta. De algún modo, Uruguay le estuvo haciendo competencia a Estados Unidos sin un déficit fiscal que lo justificara. O sea que, en lo que es la gestión de la política monetaria está pendiente una discusión entre el Ministerio de Economía y el BCU de cómo desarmar este stock de Letras; si es deuda, que sea deuda pública, y será el público el que defina si quiere moneda nacional o extranjera. Sacarle esa carga al BCU le daría más autonomía y fortaleza para la gestión monetaria, porque adquiere más relevancia la tasa de interés como instrumento y se sincera la situación cambiaria, sobre todo la nominal. Del punto de vista real también inciden otros factores.
—Las autoridades del BCU destacan como un hecho positivo la no intervención en el mercado cambiario desde hace casi tres años. Para usted, ¿es lo adecuado ante el nivel actual de “atraso cambiario”?
—Yo, personalmente, soy más ecléctico. Lo importante es el objetivo y que el instrumento sea el que la circunstancia amerita. Si es mejor intervenir en el mercado de cambios y fijar una suerte de banda cambiaria implícita o explícita porque la volatilidad del mercado lo requiere, para mí hay que hacerlo. Si por determinadas características o shocks que recibe la economía es mejor usar agregados monetarios o si es mejor usar la tasa de interés, usémoslos como instrumento. En mis dos años y medio en el BCU utilicé de todo, según la coyuntura.
—¿Qué proyecta en materia de cotización nominal del dólar y de tipo de cambio real para estos próximos meses?
—Uruguay tiene una moneda fuerte —respecto a un dólar que, además, también está fuerte en el mundo—, sin tener los mismos fundamentos que Noruega o Suiza para estar con estos niveles de revaluación. Dependiendo de la coyuntura regional —y este es el if grande que uno hace con toda proyección, qué pasa con Argentina y con Brasil—, Uruguay debería ver una gradual depreciación real de su moneda. La magnitud depende mucho de Argentina, que está en una coyuntura muy especial; creo que va a caer fuerte la inflación en los próximos meses, pero en un contexto recesivo, no expansivo, como fue en 1991. Eso, para Uruguay, va a jugar en el sentido de una depreciación del tipo de cambio real. Tampoco veo a la economía brasileña tan fuerte como para llevar adelante a la región como lo hizo en la segunda mitad de los años 90. Si a eso se le suma que los precios de los commodities —salvo el petróleo, del cual somos importadores—, todo esto debería apuntar a cierta depreciación del peso uruguayo en los próximos meses.
—¿Comparte la explicación del gobierno para el dólar bajo de que han entrado al país muchas divisas por inversión extranjera y por exportaciones?
—Mi teoría es lo que llamo el efecto cantera. Si tenés divisiones formativas que sacan buenos jugadores todos los años, podés tener un equipo competitivo a relativamente bajo costo; si tenés que salir a comprarlos, hay que pagarlos a precio del mercado.
El milagro del sudeste asiático fue, básicamente, poder volcar todos los años, en medio de una importante reforma educativa, una cantidad de gente capacitada al mercado laboral que empujó aumentos de productividad. Eso dio lugar a altas tasas de crecimiento económico durante mucho tiempo, sin que sus monedas se vieran fortalecidas en demasía.
En el caso de Uruguay, al carecer de divisiones formativas, lo que ocurre es que, si tiene un pequeño empuje y se acerca a lo que podría ser su producto potencial, le falta gente, sobre todo, calificada. Tiene que pagar salarios de mercados para traerla o incluso para evitar que se vayan los que están calificados. Y la contrapartida de un salario alto en dólares es atraso cambiario; es la misma medida vista de forma invertida.
Evidentemente, este es un problema que está en el funcionamiento del sistema educativo uruguayo y que no resolverán ni el Ministerio de Economía ni el Banco Central. Esto es clave para entender por qué, cuando crecemos un poco, nuestros costos explotan en comparación internacional.
—¿El problema se resuelve con la llamada transformación educativa que puso en marcha esta administración?
—Son los primeros pasos, ¿no? Hasta que no vea pruebas PISA donde Uruguay empiece a subir rápidamente en el ranking internacional, diría que todavía hay agenda pendiente en materia educativa. Hay conciencia del problema en el ámbito político, pero todavía no hay homogeneidad en hacia dónde ir.
—¿Qué balance hace de la agenda de reformas del gobierno?
—Ha ido por el camino que se esperaba por su propuesta política en 2019, en cuanto a buscar mayor apertura (comercial), mayor participación del sector privado, ciertos equilibrios monetarios y fiscales, seguir avanzando en infraestructura y encarar algunos temas, como el de la educación. Obviamente, estas cosas llevan mucho tiempo y hay cuestiones pendientes. Uruguay tiene una tradición de ir construyendo sobre lo que había y este gobierno ha dado pasos positivos sobre lo que había previamente, afrontando además algunas coyunturas complicadas como el Covid o el momento de Argentina, que en buena parte está por detrás del magro desempeño del PBI del año pasado.
—De cara a un futuro gobierno, ¿qué ve urgente en cuanto a reformas?
—Hay que seguir avanzando con la educativa; si queremos pasar a tasas de crecimiento potencial acordes a lo que se debería esperar por la posición de Uruguay en la distribución del ingreso a nivel internacional, solo es posible con mucha más inversión en capital humano. Y dentro de ese capital humano, lo hay desperdiciado. Es lo que ha generado una suerte de tensión social que se refleja en la inseguridad, pero también en otros aspectos, por ejemplo en la pobreza, que se hizo explícita durante el Covid. No veo todavía a la sociedad partida pero sí con riesgos importantes de quebrarse. Ahí la reeducación, la reinserción en el mercado laboral y todos los mecanismos de política social que permitan ayudar a mantener a Uruguay lo más homogéneo posible en su estructura social son fundamentales.
